Twenty One Capital, Inc. (Austin, Texas) est une société de trésorerie Bitcoin « pure-play » : son activité principale consiste à accumuler et gérer une réserve de Bitcoin pour le compte de ses actionnaires, avec l'objectif affiché de maximiser le Bitcoin par action (BPS). Elle a été créée début 2025 par Tether (émetteur du stablecoin USDT), sa société sœur Bitfinex et SoftBank, avec Jack Mallers (fondateur de la plateforme de paiements Bitcoin Strike) comme CEO. La société est entrée en Bourse le 9 décembre 2025 via la fusion-SPAC avec Cantor Equity Partners (accord signé le 22 avril 2025, clôturé le 8 décembre 2025).
Au 10 juillet 2026, XXI détient 43 514 BTC (valeur ~2,7–2,8 Md$), ce qui en fait le 2ᵉ détenteur corporate mondial de Bitcoin derrière Strategy (MSTR) et juste devant Metaplanet. Le coût d'acquisition total est de 3,69 Md$, soit un coût moyen de 84 865 $/BTC.
Selon son 10-K 2025, la société a deux activités : (1) l'accumulation et la gestion de sa réserve Bitcoin ; (2) le développement naissant de contenus éducatifs et de marque visant à accroître la « littératie Bitcoin » des investisseurs institutionnels et particuliers. Le chiffre d'affaires est de 0 $ : XXI n'a aujourd'hui aucune activité opérationnelle génératrice de revenus. L'ambition à terme, réaffirmée en mai 2026, est de réunir trésorerie Bitcoin, services financiers, minage et marchés de capitaux dans une seule plateforme (« The Bitcoin Company »).
Structure de capital duale : 346,8 M d'actions Class A (cotées) et 304,8 M d'actions Class B (droits de vote renforcés), soit ~651,7 M d'actions au total. Depuis le rachat de la participation de SoftBank en mai 2026, Tether/Bitfinex contrôle quasi intégralement la société.
Seule dette : 484,4 M$ de convertibles à 1 % échéance décembre 2030. Pas de mur de refinancement avant 4 ans et demi ; intérêts ~4,9 M$/an.
Cash consommé par l'exploitation au T1 2026 : 3,6 M$ seulement. La trésorerie de 114 M$ couvre plusieurs années de frais généraux.
Le problème de comité d'audit de mai-juin a été réglé rapidement — signal d'un « ménage » de gouvernance qui précède souvent une opération structurante.
Apporterait enfin des revenus récurrents (paiements, minage, prêt) à un véhicule aujourd'hui sans chiffre d'affaires.
BTC est passé de plus de 93 000 $ début 2026 à moins de 60 000 $ fin juin (~58 000 $ début juillet) : pire mois de décollecte des ETF (-4,5 Md$ en juin), première clôture hebdomadaire sous la moyenne mobile 200 semaines depuis 2023, indice Fear & Greed à 11.
Coût moyen 84 865 $/BTC vs cours ~58-64 k$ : environ -30 % latent. Aucun achat de BTC depuis juillet 2025 — avec un titre en décote sur le flottant, émettre des actions pour acheter du BTC détruirait de la valeur.
Après la sortie de SoftBank, plus aucun contrepoids actionnarial. Tether (non coté, régulé offshore) décide seul de la stratégie, des fusions et des conflits d'intérêts potentiels (Strike et Elektron sont des parties liées).
Raphael Zagury, CEO d'Elektron Energy et pressenti comme président du futur ensemble, est défendeur dans des poursuites de Swan Bitcoin (Californie et Royaume-Uni) alléguant une conspiration avec Tether en 2024 pour s'approprier une coentreprise de minage. Risque juridique et réputationnel pour la fusion.
Court terme (6–12 mois) : l'agenda est dominé par le projet de fusion à trois proposé par Tether fin avril 2026 : XXI fusionnerait d'abord avec Strike, puis l'ensemble avec Elektron Energy. Objectif : transformer un simple coffre-fort Bitcoin en société opérationnelle intégrée — trésorerie, services financiers (paiements, épargne, prêt adossé au BTC), minage et marchés de capitaux — générant des revenus récurrents et une accumulation de Bitcoin « efficiente en capital » (via cash-flows plutôt que via émissions d'actions). Tether recommande Jack Mallers comme CEO et Raphael Zagury comme président du nouvel ensemble. Aucun terme financier, calendrier ni ratio d'échange n'a été communiqué ; la nomination d'administrateurs indépendants en juin (exigence NYSE) est le type de préalable qui précède généralement une transaction avec parties liées.
Moyen terme (2–3 ans) : la stratégie officielle (« Operating Plans », 20 mai 2026) vise à faire de XXI « The Bitcoin Company » : maximiser le Bitcoin par action, développer des outils financiers Bitcoin-natifs à forte marge, et poursuivre les contenus éducatifs de « littératie Bitcoin ». La dette convertible (échéance décembre 2030) laisse une fenêtre de plusieurs années sans contrainte de refinancement.
| Indicateur | 31/12/2025 | 31/03/2026 | ≈ 10/07/2026 |
|---|---|---|---|
| Bitcoin détenu | 43 514 BTC | 43 514 BTC | 43 514 BTC |
| Juste valeur du Bitcoin | 3 800 M$ | 2 950 M$ | ~2 700–2 800 M$ |
| Trésorerie (cash) | 117,7 M$ | 114,1 M$ | n.d. |
| Convertibles 1 % — déc. 2030 (coût amorti) | ~483 M$ | 484,4 M$ | — |
| Capitaux propres | ~3,45 Md$ | 2 585 M$ | en baisse (BTC ↓) |
| Résultat net (trimestre) | — | -859,7 M$ | — |
| Cash consommé par l'exploitation (trimestre) | — | -3,6 M$ | — |
Résultat : la perte de 859,7 M$ au T1 2026 est presque entièrement comptable : 847,8 M$ de variation de juste valeur du Bitcoin (norme ASU 2023-08, le BTC est réévalué au marché chaque trimestre). Les charges opérationnelles réelles sont faibles (10,6 M$, surtout frais généraux et rémunération en actions). Le compte de résultat de XXI est donc, mécaniquement, un amplificateur du cours du Bitcoin — dans les deux sens.
Trésorerie : 114,1 M$ au 31 mars, en baisse de seulement 3,6 M$ sur le trimestre. Au rythme actuel, la trésorerie couvre les frais de fonctionnement pendant de nombreuses années sans toucher au Bitcoin. La direction juge la liquidité suffisante pour au moins 12 mois. C'est le point fort du dossier.
Dettes : uniques créanciers, les porteurs des convertibles senior sécurisées de 484,4 M$ (coupon 1 %, échéance 1er décembre 2030). Elles sont garanties par un nantissement de premier rang sur 16 116 BTC, soit 37 % de la réserve (valorisés ~1 460 M$ à la mise en place, ~935–1 030 M$ aux cours actuels — la couverture reste ~2x le nominal). Les 27 398 BTC restants (~1,6–1,75 Md$) sont libres. Aucune échéance avant fin 2030, charge d'intérêts négligeable (~4,9 M$/an).
Valorisation : le sujet est complexe à cause de la double classe d'actions. Sur la base du flottant Class A seul (~1,8 Md$), le titre cote en décote de ~20-35 % sur sa NAV Bitcoin (mNAV basique ~0,66x, mNAV EV ~0,79x selon BitcoinTreasuries) ; en incluant toutes les actions et instruments dilutifs, la mNAV diluée ressort à ~1,24x. Dans tous les cas, le « moteur MicroStrategy » (émettre des actions au-dessus de la NAV pour acheter du BTC de façon relutive) est à l'arrêt : zéro achat de Bitcoin depuis juillet 2025.
Faible à 2–3 ans Pas de mur de dette avant décembre 2030, intérêts minimes, burn opérationnel quasi nul, 114 M$ de cash et ~1,6 Md$ de Bitcoin non nanti. Même un BTC à 30 000 $ laisserait des actifs (~1,3 Md$) très supérieurs à la dette (484 M$). Le vrai risque n'est pas la faillite mais la destruction de valeur actionnariale : nouvelle jambe de baisse du BTC, dilution défavorable lors de la fusion avec des parties liées (Strike/Elektron appartenant à la sphère Tether/Mallers), ou décote persistante sur NAV. Un scénario de refinancement difficile ne se poserait qu'à l'approche de 2030 si le BTC restait durablement déprimé.
Progression en valeur : à court terme, la valeur de XXI est une fonction quasi linéaire du Bitcoin, avec un levier modéré (dette/actifs ~17 %). Le titre a perdu ~87 % depuis ses plus hauts et cote près de son plancher historique ; un rebond du BTC ou l'annonce de termes de fusion favorables offrirait un levier haussier important, mais rien dans les fondamentaux actuels (0 $ de revenus, réserve figée) ne crée de valeur de manière autonome.
Note : 4,5 / 10 (rapport précédent du 19/06/2026 : 5,0 / 10)
La baisse de 5,0 à 4,5 reflète la nouvelle jambe de baisse du Bitcoin (et donc de la NAV), le titre au plus bas historique et l'absence de progrès tangible sur la fusion depuis fin avril — partiellement compensées par la résolution rapide du problème de conformité NYSE. XXI reste un pari à haut risque sur un rebond du Bitcoin assorti d'une option gratuite sur la fusion, pas un dossier fondamental autonome.