Opérateur d'infrastructure numérique alimentée en énergie bas-carbone — pivot du minage Bitcoin vers l'hébergement de calcul HPC/IA, adossé à des contrats long terme garantis par Google
TeraWulf Inc. (NASDAQ : WULF) est un opérateur d'infrastructure numérique verticalement intégré, basé aux États-Unis. Historiquement mineur de Bitcoin, la société opère un pivot stratégique majeur vers l'hébergement de calcul haute performance (HPC) destiné à l'intelligence artificielle. Son atout différenciant est un parc de sites alimentés en énergie majoritairement bas-carbone / zéro-carbone (nucléaire et hydroélectrique sur son campus phare), un argument de plus en plus recherché par les hyperscalers pour leurs charges IA.
Location longue durée (10 à 25 ans) de capacité de data centers à des acteurs de l'IA. Revenu de bail HPC en forte accélération : 21,0 M$ au T1 2026 (+117 % sur un trimestre). Client d'ancrage : Fluidstack, dont les obligations locatives sont largement garanties (backstop) par Google.
Activité historique sur le campus de Lake Mariner. En décroissance planifiée : la capacité et l'énergie sont progressivement réaffectées à l'hébergement HPC/IA, à plus forte valeur ajoutée et à revenus récurrents et prévisibles.
Campus phare de Lake Mariner (ouest de l'État de New York), alimenté en énergie bas-carbone. Déploiement de blocs de data centers CB-1 à CB-5 pour Fluidstack : ~438 MW de capacité IT critique contractée, dont 60 MW énergisés et générateurs de revenu au 31 mars 2026 (CB-3 livré en mai 2026).
Coentreprise (JV) avec Fluidstack à Abernathy (Texas) : 168 MW sous bail de 25 ans (~9,5 Md$ de revenus contractés), livraison visée au 2e semestre 2026. Acquisition de Hawesville (Kentucky) donnant accès à 480 MW de puissance raccordée au réseau.
| Poste | FY 2025 | FY 2024 | T1 2026 |
|---|---|---|---|
| Chiffre d'affaires total | $168.5M | $140.1M | $34.0M |
| dont bail HPC | $16.9M | — | $21.0M |
| EBITDA ajusté | -$23.1M | positif | -$4.1M |
| Revalorisation warrants (non-cash) | n.d. | n.d. | -$216.3M |
| Charges d'intérêts | n.d. | n.d. | -$67.1M |
| Résultat net | -$661.4M | -$72.4M | -$427.6M |
Sources : communiqués officiels TeraWulf « Fourth Quarter and Full Year 2025 Results » (26 fév. 2026) et « First Quarter 2026 Results » (mai 2026), dépôts SEC (8-K / 10-Q). La perte du T1 2026 est majoritairement non-cash : ~216,3 M$ de revalorisation des warrants Google et charges d'intérêts, selon le CFO Patrick Fleury. FY 2024 estimé à partir de la croissance de +20,3 % communiquée.
| Poste | Montant | Détail |
|---|---|---|
| Obligations convertibles (TeraWulf) | $2,500M | niveau holding |
| Obligations senior sécurisées (WULF Compute) | $3,200M | financement de projet |
| Prêts-relais (filiales Kentucky) | $100M | delayed-draw bridge |
| Dette totale | $5,800M | — |
| Trésorerie + équivalents + restreinte | $3,100M | dont ~300 M$ non restreinte au parent |
| Trésorerie non restreinte (post levée avril) | ~$1,500M | après augmentation de capital d'avril 2026 |
Évolution de la trésorerie : le groupe a terminé 2025 avec 3,7 Md$ de trésorerie (vs 274,1 M$ fin 2024), grâce à 3,1 Md$ de dette long terme et 1,97 Md$ de convertibles levés dans l'année. Au 31/03/2026, la trésorerie totale ressort à ~3,1 Md$, mais une large part est restreinte (adossée au financement de projet WULF Compute) ; la trésorerie non restreinte au niveau du parent (~300 M$) a été portée à ~1,5 Md$ après la levée d'avril 2026.
Points forts : TeraWulf dispose d'un carnet de contrats HPC hors norme — plus de 12,8 Md$ de contrats long terme signés en 2025, dont le bail de 25 ans d'Abernathy (~9,5 Md$). La force du dossier tient au rehaussement de crédit par Google : ~3,2 Md$ de garantie (backstop) des loyers de Fluidstack et une participation d'environ 14 % au capital. Cette structure réduit fortement le risque de contrepartie et rend les revenus futurs bien plus prévisibles que le minage. La trésorerie est abondante (~3,1 Md$), l'énergie bas-carbone est un avantage concurrentiel, et l'EBITDA ajusté s'améliore nettement (-4,1 M$ au T1 vs -50,9 M$ le trimestre précédent).
Points faibles : Les pertes nettes sont lourdes (-661,4 M$ en 2025, -427,6 M$ au T1 2026), même si elles sont largement non-cash (revalorisation des warrants Google, intérêts, stock-based comp). L'EBITDA ajusté reste négatif : le modèle ne génère pas encore de cash opérationnel positif. La dette totale de ~5,8 Md$ est très élevée au regard du chiffre d'affaires actuel (~168 M$ en 2025) et une grande partie de la trésorerie est restreinte. S'y ajoutent un capex massif, une forte dépendance à Fluidstack comme client unique d'ancrage, et un risque de dilution (warrants Google, augmentations de capital successives).
Risque de faillite : Modéré et différé. Avec ~3,1 Md$ de trésorerie, des contrats garantis par Google et un financement de projet adossé aux baux, l'insolvabilité immédiate n'est pas le scénario central. Le risque n'est pas la faillite à court terme mais l'exécution (livrer CB-4/CB-5, Abernathy et Hawesville dans les délais et budgets) et le service d'une dette de 5,8 Md$ tant que l'EBITDA n'est pas franchement positif. Une part importante de la trésorerie étant restreinte, la liquidité disponible au parent (~1,5 Md$) est plus limitée qu'il n'y paraît.
Conclusion : TeraWulf progresse clairement en valeur : le revenu de bail HPC bondit (+117 % t/t), les contrats garantis par Google offrent une visibilité rare, et le marché a revalorisé le titre en conséquence (~12,7 Md$ de capitalisation). Le pari porte sur la conversion du carnet de commandes en loyers encaissés et sur le passage à un EBITDA positif, sans dérapage de coûts ni dilution excessive, dans un dossier où la valorisation intègre déjà une large part du potentiel futur.
Croissance du revenu, montée du bail HPC (données publiées)
Dette totale ~5,8 Md$
TeraWulf (WULF) obtient une note de 6,5/10 sur le potentiel de hausse du cours à 2–3 ans. C'est un dossier de pivot HPC/IA parmi les mieux sécurisés du secteur : le carnet de contrats (>12,8 Md$) est en grande partie garanti par Google, qui est aussi actionnaire — un rehaussement de crédit qui distingue nettement TeraWulf de la plupart de ses pairs mineurs et réduit fortement le risque de contrepartie. La trésorerie (~3,1 Md$) et l'énergie bas-carbone renforcent la thèse.
La note est contenue à 6,5 (et non 7,5–8) car, contrairement à des pairs plus avancés (ex. IREN, à cash-flow opérationnel positif), TeraWulf affiche encore un EBITDA ajusté négatif, des pertes nettes très lourdes et une dette totale de ~5,8 Md$ disproportionnée face à un chiffre d'affaires encore modeste. Une large fraction de la trésorerie est restreinte, ce qui limite la liquidité réellement disponible. La note pourrait monter vers 7,5/10 si les campus CB-4/CB-5 et Abernathy sont livrés dans les délais, faisant basculer l'EBITDA en positif sans dilution excessive ; elle retomberait vers 5/10 en cas de retards de construction, de tension de financement, ou de refroidissement du cycle d'investissement IA.