Applied Digital Corporation (NASDAQ : APLD, siège à Dallas, Texas, exercice clos le 31 mai) conçoit, construit, détient et exploite des data centers de grande échelle spécialisés dans l'intelligence artificielle et le calcul haute performance (HPC). Le modèle s'apparente à celui d'une foncière industrielle : des campus construits sur mesure et loués à un locataire unique via des baux take-or-pay de 15 ans.
Au 31 août 2026, environ 1,41 GW de charge IT critique sont loués sur cinq campus, pour ~36 Md$ de revenus en période de base (~86 Md$ avec toutes les options de renouvellement). Le communiqué du T1 FY2027 précise pour la première fois la répartition des locataires par campus :
Au T1 FY2027, le segment HPC a généré 262,6 M$ de revenus, dont seulement 65,8 M$ de loyer de base et 13,3 M$ de charges refacturées ; le solde (183,5 M$) correspond à des prestations d'aménagement intérieur (tenant fit-out services), refacturées au locataire, ponctuelles et à faible marge.
Location d'espace énergisé à des mineurs de bitcoin à Jamestown (106 MW) et Ellendale (180 MW). Revenus stables : 37,8 M$ au T1 FY2027 (37,9 M$ un an plus tôt), résultat opérationnel de segment de 13,3 M$, pour seulement 111,9 M$ d'actifs.
L'ancienne activité de location de GPU, logée depuis mai 2026 dans ChronoScale, reste consolidée (41,5 M$ de revenus au T1, contre 16,7 M$) mais est exclue des indicateurs ajustés. Elle a annoncé un déploiement de 50 MW de calcul IA avec Microsoft (systèmes NVIDIA GB300 NVL72) et vise, selon la direction, 1 Md$ de revenu annuel récurrent en 2027. La cession de l'activité historique Ekso (exosquelettes) a été finalisée le 30 septembre 2026.
| Date | Événement | Portée |
|---|---|---|
| Oct. 2025 | Mise en service du premier data center HPC de 100 MW à Polaris Forge 1 | Premiers loyers HPC |
| Avr. 2026 | Bail 15 ans de 300 MW avec un hyperscaler « high investment grade » à Delta Forge 1 (Louisiane) | ~7,5 Md$ contractualisés |
| 05/05/2026 | Scission de l'activité cloud → ChronoScale (CHRN) | Modèle « pure-play » data centers |
| 20/05/2026 | Bail 15 ans de 300 MW à Polaris Forge 3 — franchissement du seuil de 1 GW | ~7,5 Md$ contractualisés |
| 08/06/2026 | Bail 15 ans de 210 MW à Delta Forge 2 (Alabama) ; ligne revolving jusqu'à 550 M$ | ~5,2 Md$ contractualisés ; liquidité |
| 09/06/2026 | 1,59 Md$ d'obligations senior sécurisées 7,000 % 2031 (APLD ComputeCo 3) | Financement du dernier bâtiment de PF1, remboursement du relais de 300 M$ |
| 01/07/2026 | PF1 bâtiment 2 phase 1 (75 MW) en service, dans les délais | 175 MW en service |
| 27/07/2026 | Résultats FY2026 : CA +167 % à 611 M$, premier cash-flow d'exploitation positif (+89,7 M$) | Bascule opérationnelle |
| Sept. 2026 | Initiations Wells Fargo (Overweight, 50 $) et UBS (Achat, 38 $) | Élargissement de la couverture |
| 01/10/2026 | PF1 bâtiment 2 phase 2 (75 MW) en service — PF1 atteint 250 MW | Exécution « dans les délais et le budget » (Wells Fargo) |
| 06/10/2026 | Accès à jusqu'à 1 GW de capacité électrique potentielle en Finlande, premier projet hors des États-Unis ; premiers 100 MW attendus en 2028, discussions en cours avec des hyperscalers | Pipeline de croissance post-2028 |
| 07/10/2026 | Résultats T1 FY2027 : CA 341,9 M$ (+322 %), CA ajusté 300,4 M$, EBITDA ajusté 64,4 M$ (contre 0,5 M$), NOI HPC 58,8 M$ (marge 89 %), perte nette ajustée quasi nulle (-0,01 $/action) | Montée en charge visible |
| 07/10/2026 | Guidance : plus de 600 MW mis en service sur les 12 prochains mois (contre 250 MW sur les 12 derniers) ; ~250 MW de baux d'extension attendus d'ici fin d'année avec des loyers supérieurs de plus de 15 % ; objectif de 3,5 à 4 GW opérationnels fin 2030 | Accélération attendue |
| Q1 FY2027 | Contrat d'achat d'électricité (PPA) avec Base Electron (~1,2 GW au gaz dans le Dakota du Nord, livraisons à partir de 2030) ; APLD détient ~10 % de Base Electron | Sécurisation de la puissance |
| 08/10/2026 | Wells Fargo relève son objectif de 50 $ à 55 $ (Overweight) | Soutien post-résultats |
Dette en forte hausse. La dette brute (courante + long terme) passe de 4,98 Md$ au 31 mai à 6,38 Md$ au 31 août 2026 (+1,4 Md$ en un trimestre), avec 1,65 Md$ de nouveaux emprunts et 82 M$ tirés sur la ligne revolving. Les intérêts décaissés ont atteint 242,9 M$ sur le seul trimestre, à comparer à un EBITDA ajusté de 64,4 M$ (une partie des intérêts est capitalisée : 35,7 M$ ; les coupons obligataires sont semestriels, ce qui concentre les paiements).
Perte GAAP en aggravation. Perte nette des activités poursuivies attribuable aux actionnaires de -221,0 M$ (-0,76 $/action), -237,1 M$ en incluant les activités abandonnées, contre -18,5 M$ un an plus tôt. Selon la direction, elle s'explique largement par des éléments non monétaires : perte de juste valeur de 67,5 M$ sur des bons de souscription Babcock & Wilcox et 41,3 M$ de rémunération en actions ponctuelle (66,5 M$ de rémunération en actions au total).
Qualité du chiffre d'affaires à relativiser. Le bond de +322 % est surtout porté par 183,5 M$ de prestations d'aménagement refacturées, non récurrentes. Le loyer récurrent (base + charges refacturées) s'élève à 79,1 M$ au T1, contre 50,6 M$ au T4 FY2026 : une progression réelle (+56 %), mais très inférieure au chiffre affiché.
Titre toujours sanctionné. Le 7 octobre, l'action a chuté d'environ 4 % (24,25 $) avant les résultats, dans une liquidation sectorielle des développeurs les plus volatils (IREN et Core Scientific -4 %), malgré l'annonce finlandaise. Après les résultats, le titre a encore cédé du terrain (23,47 $ en séance le 8 octobre, clôture à 23,68 $ le 9). Il est à -53 % de son plus haut de 52 semaines (50,73 $). Bêta estimé à ~6.
Révision baissière chez Needham. Needham, l'un des plus optimistes, abaisse son objectif de 83 $ à 70 $ (Achat maintenu). L'objectif moyen de consensus ressort à 64,27 $ (15 analystes, « Strong Buy »), contre 66,18 $ fin septembre, avec une forte dispersion (22 $ chez Redburn).
Dilution et instruments hybrides. Les actions en circulation passent de 287,9 M (31/05) à 297,1 M (31/08), puis ~302,4 M selon StockAnalysis (+5 % en ~4 mois). La société a émis 275 M$ d'actions de préférence (dont une nouvelle série G, 124,9 M$ au bilan) et porte 2,01 Md$ d'intérêts minoritaires rachetables (participations de partenaires dans les filiales de projet). 99,4 M$ ont par ailleurs été décaissés pour payer les impôts liés à l'acquisition d'actions gratuites des salariés.
Concentration client. 810 MW (~20,2 Md$) reposent sur un seul hyperscaler non nommé par la société ; PF1 dépend de CoreWeave, locataire plus endetté que les hyperscalers. Le protocole d'accord visant à céder le bail du dernier bâtiment de PF1 à une filiale de CoreWeave restait conditionné à une notation investment grade.
Finlande : effet d'annonce limité. Aucun client signé, aucun site précis publié, premières capacités en 2028 et contribution significative après 2030 selon la direction ; le partenariat Macquarie ne couvre que l'Amérique du Nord, le financement reste donc à construire.
Risques opérationnels identifiés lors de l'appel. Chaîne d'approvisionnement tendue dans tout le secteur (composants verrouillés il y a ~2 ans, mais à étendre pour 2027-2029), calendrier de construction « agressif », sensibilité aux taux et aux marchés obligataires, opposition locale (moratoires, zonage plus strict — notamment la contestation « Save My Louisiana » à Delta Forge 1).
Contentieux historique. Une action collective (période de classe du 13 avril 2022 au 26 juillet 2023) vise toujours la société et des dirigeants au titre de déclarations jugées trompeuses, après les rapports de The Bear Cave et Wolfpack Research de juillet 2023.
Gouvernance. Ventes d'initiés répétées en 2026 (PDG Wes Cummins 165 000 actions à 36,42 $ en janvier ; R. Nottenburg 75 000 actions à 31,15 $ en août) et attributions gratuites massives en juillet (1,6 M d'actions au PDG). Aucun achat d'initié identifié.
| Indicateur (M$) | T1 FY2027 | T1 FY2026 | T4 FY2026 |
|---|---|---|---|
| Chiffre d'affaires (GAAP) | 341,9 | 80,9 | 258,7 |
| Chiffre d'affaires ajusté (hors ChronoScale) | 300,4 | 64,2 | 240,4 |
| dont loyers + charges refacturées HPC | 79,1 | — | 50,6 |
| dont prestations d'aménagement (fit-out) | 183,5 | — | n.d. |
| Résultat opérationnel (GAAP) | -62,4 | -9,8 | n.d. |
| Charges d'intérêts / produits d'intérêts | -77,4 / +35,8 | -8,0 / +0,9 | n.d. |
| Résultat net part du groupe (activités poursuivies) | -221,0 | -18,5 | -110,6 |
| BPA (activités poursuivies) | -0,76 $ | -0,07 $ | -0,39 $ |
| EBITDA ajusté | 64,4 | 0,5 | 42,4 |
| Résultat net ajusté | -4,1 | -7,6 | +12,9 |
| NOI HPC (marge) | 58,8 (89 %) | — | 39,9 |
Lecture. L'EBITDA ajusté progresse de 52 % en un trimestre (42,4 → 64,4 M$) et la marge NOI du segment HPC (89 %) confirme l'excellente économie unitaire des baux. Le résultat net ajusté repasse toutefois légèrement dans le rouge (-4,1 M$ contre +12,9 M$ au T4), signe que les charges d'intérêts montent plus vite que les loyers. La perte GAAP (-221 M$) est gonflée par des éléments non monétaires (dérivés, rémunération en actions), mais sa tendance reste défavorable.
| Poste (M$) | 31/08/2026 | 31/05/2026 | Variation |
|---|---|---|---|
| Trésorerie et équivalents | 2 949,9 | 1 592,0 | +1 357,9 |
| Trésorerie restreinte (courante + non courante) | 728,0 | 2 561,4* | -1 833,4 |
| Trésorerie totale (y c. restreinte) | 3 677,9 | 4 153,4 | -475,5 |
| Immobilisations corporelles nettes | 6 330,4 | 4 236,3 | +2 094,1 |
| dont constructions en cours | 3 670,3 | n.d. | — |
| Total actif | 11 707,2 | 9 929,3 | +18 % |
| Total passifs courants | 1 593,2 | 1 162,9 | +430,3 |
| Dette (courante + long terme) | 6 376,6 | 4 975,9 | +1 400,7 |
| Total passif | 7 906,8 | 6 185,7 | +28 % |
| Actions de préférence (fonds propres temporaires) | 181,3 | 62,8 | +118,5 |
| Intérêts minoritaires rachetables | 2 010,9 | 1 956,3 | +54,6 |
| Capitaux propres (y c. minoritaires non rachetables) | 1 608,2 | 1 724,5 | -116,3 |
| Actions en circulation (millions) | 297,1 | 287,9 | +3,2 % |
Dette nette. 6,38 − 3,68 = ~2,7 Md$ (contre ~0,8 Md$ au 31 mai), ou ~3,4 Md$ en ne retenant que la trésorerie disponible. Point positif : la trésorerie restreinte a été largement libérée et dépensée en construction (l'essentiel du capex financé par les obligations 2031). Selon la direction, plus de 80 % du principal n'arrive pas à échéance avant l'exercice 2031.
| Flux (M$) | T1 FY2027 | FY2026 (12 mois) |
|---|---|---|
| Flux de trésorerie d'exploitation | +63,9 | +89,7 |
| Capex (immobilisations) | -2 074,7 | -2 865,8 |
| Free cash-flow (calculé) | -2 010,8 | ~-2 776 |
| Emprunts nouveaux (dont revolver 82,4) | +1 730,9 | +4 955,3 |
| Remboursements de dette | -315,9 | -521,5 |
| Émission nette d'actions de préférence | +268,0 | — |
| Impôts payés sur actions gratuites | -99,4 | n.d. |
| Flux de financement | +1 543,5 | n.d. |
| Variation nette de trésorerie (y c. restreinte) | -475,5 | +4 030,1 |
| Intérêts décaissés | -242,9 | -263,4 |
Lecture. Le cash-flow d'exploitation reste positif (+63,9 M$ en un trimestre, déjà 71 % de celui de tout l'exercice précédent), mais le capex du seul T1 (2,07 Md$) représente 72 % de celui de tout FY2026 : le rythme d'investissement s'accélère fortement. Le free cash-flow d'environ -2,0 Md$ par trimestre est intégralement financé par la dette, les actions de préférence et la trésorerie levée précédemment. À ce rythme, la trésorerie disponible (2,95 Md$) ne couvre que quelques trimestres de construction sans nouveaux financements — ceux-ci sont prévus (Macquarie, dette projet), mais restent à exécuter.
Oui sur le plan opérationnel, non encore pour l'actionnaire.
Faible à court terme (12-24 mois), modéré à moyen terme — en légère hausse par rapport au dernier rapport du fait de la dette.
| Facteur | Évaluation |
|---|---|
| Liquidité immédiate | Forte — 2,95 Md$ de trésorerie disponible + 0,73 Md$ restreinte ; passifs courants de 1,59 Md$ |
| Échéancier de dette | Favorable — plus de 80 % du principal à échéance FY2031 ou au-delà (déclaration de la direction) |
| Couverture des intérêts | Faible — 242,9 M$ d'intérêts décaissés au T1 contre 64,4 M$ d'EBITDA ajusté |
| Nature des revenus futurs | Sécurisée — baux take-or-pay de 15 ans, majoritairement avec des contreparties investment grade |
| Structure de la dette | Cloisonnée — obligations logées dans des filiales ComputeCo, limitant la contagion à la maison mère |
| Besoin de financement | Élevé — ~2 Md$ de capex par trimestre ; PF3, Delta Forge 1 et 2 restent à financer (Macquarie + dette projet) |
| Risque d'exécution | Élevé mais maîtrisé jusqu'ici — calendrier tenu à PF1 |
| Concentration client | Élevée — 810 MW sur un seul hyperscaler, PF1 sur CoreWeave |
| Critère | Note | Commentaire |
|---|---|---|
| Visibilité du chiffre d'affaires | 9/10 | ~36 Md$ contractualisés sur 15 ans, 1,41 GW, locataires identifiés par campus |
| Qualité d'exécution démontrée | 8,5/10 | 250 MW livrés dans les délais à PF1 ; 600 MW visés sous 12 mois |
| Solidité du bilan | 4,5/10 | 6,4 Md$ de dette pour 3,7 Md$ de trésorerie ; dette nette ~2,7 Md$ et en hausse rapide |
| Rentabilité | 4/10 | EBITDA ajusté en forte hausse, mais perte GAAP de 221 M$ et intérêts supérieurs à l'EBITDA |
| Gouvernance et alignement | 4/10 | Ventes d'initiés, attributions massives, dilution continue, contentieux historique |
| Positionnement sectoriel | 9/10 | Puissance électrique sécurisée (Dakota, Base Electron, Finlande) = actif rare |
| Valorisation actuelle | 8,5/10 | ~7,2 Md$ de capitalisation, titre à -53 % du plus haut ; consensus moyen 64 $ |
| Risque de faillite à 2-3 ans | 6/10 | Faible à court terme ; dépend de l'accès continu aux marchés de capitaux |
Justification de la note 7,0/10 — inchangée. Les résultats du T1 FY2027 étaient le test attendu dans le précédent rapport, sur trois points : (1) la marge HPC — validée (NOI à 89 %, EBITDA ajusté +52 % en un trimestre) ; (2) le calendrier de livraison — validé (250 MW en service au 1er octobre, guidance de plus de 600 MW sous 12 mois, revenus du Sud dès le S1 2027) ; (3) la qualité des locataires — clarifiée (CoreWeave à PF1, hyperscalers investment grade ailleurs). La Finlande et les baux d'extension mieux valorisés élargissent l'optionnalité.
En contrepartie, le bilan s'est nettement alourdi (+1,4 Md$ de dette en un trimestre, dette nette passée de ~0,8 à ~2,7 Md$), la perte GAAP s'aggrave, la dilution se poursuit (+5 % d'actions en quatre mois) et le recours aux actions de préférence augmente le coût moyen du capital. Le marché ne récompense pas l'exécution : le titre perd ~10 % sur la période et Needham réduit son objectif. Le gain de crédibilité opérationnelle compense ainsi la hausse du risque financier, et la note reste à 7,0.
À 7,0, Applied Digital reste une conviction élevée mais à risque élevé : le scénario favorable (loyers de 1,4 GW à partir de 2027, refinancement moins cher, nouveaux baux) offre un potentiel très supérieur à la capitalisation actuelle ; le scénario défavorable (retards, crédit plus cher, dilution) est réel sans menacer la solvabilité à court terme. Prochains catalyseurs : signature des ~250 MW de baux d'extension d'ici fin 2026, bouclage du financement Macquarie / dette projet pour PF3 et Delta Forge, premières mises en service à PF2 et un premier client pour la Finlande.